吴幼坚【中金固收·信用】中国短期融资券及中期票据信用分析周报-中金固定收益研究
吴幼坚 作者
郭步超联系人，SAC执业证书编号：S0080116100006
鲁雁君联系人，SAC执业证书编号：S0080117050013
许 艳分析员，SAC执业证书编号：S0080511030007；SFC CE Ref: BBP876
雷文斓联系人，SAC执业证书编号：S0080116090029
邱赛赛联系人，SAC执业证书编号：S0080116100025
姬江帆分析员，SAC执业证书编号：S0080511030008；SFC CE Ref: BDF391
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信用点评
?从发行品种看，共12家发行人公告发行12支短融，发行额92亿元；共44家发行人公告发行44支超短融，发行额417.1亿元；共43家发行人公告发行43支中期票据，总发行额479亿元。从行业分布看，本周短融中票共发行99支，其中城投22支，占比22.2%，与上周基本持平；产业债方面，综合投资11支，钢铁、基建设施、医药各5支，电力、化工、贸易、农业、租赁各4支，房地产、高速公路、煤炭、通信设备各3支，电子、港口、机械设备、建筑建材、汽车、燃气、有色金属各2支，机场、家电、零售、石油、食品饮料各1支。本周短融中票公告发行额共988.1亿元，发行额前五位的行业包括城投221亿元，综合投资125亿元，电力95亿元，煤炭55亿元和医药51亿元。
?本周一级发行情况：城投债方面，AA+发行人超短融票面利率4.65~4.68%，5年中票常熟发投票面利率5.3%，AA城投发行人3+N永续中票淮安开发票面利率6.58%，短端利率较上周上行5BP左右，长端利率上行超过10BP，本周已发行永续债资质偏弱，票面利率高于上周同评级个券近60BP。产业债方面，AAA发行人主要集中在周期性行业，电力发行人华电集团180D超短融票面利率仅4.18%，与近几周五大发电集团超短融票面利率基本一致，可见优质发行人对融资成本仍然比较挑剔；煤炭发行人阳煤集团249D超短融票面利率4.97%，比上周发行的陕煤化270D超短融高30BP；钢铁发行人鲁钢铁240D超短融票面利率5.19%，说明市场对钢铁发行人的认可程度仍略低于煤炭发行人。AA+发行人中，化工和贸易行业景气度较低，鲁西和广物控股，270D超短融票面利率4.94~4.97%，农业发行人牧原食品，其270D超短融票面利率4.82%；医药行业景气度相对较高，康美5年中票的票面利率5.3%，与同评级城投债利率相当，九州通考虑到行业优势等因素，其137D超短融票面利率4.58%，1年短融票面利率4.7%，融资成本仍然较低。
?本周发行人中，海王生物、卧龙控股、奥克斯、花园集团、东华能源、大众公用、中国宝安、恒逸集团、正泰集团、康得新、晟晏集团、江苏沙钢集团、亨通集团、正邦集团、华西集团、德力西集团、东阳光、康美药业、大北农、三安集团、新疆众和、富通集团、九州通、正通联合、牧原股份、平安租赁为非国有企业，其余发行人均为国有企业。本周发行人中，海王生物、招商蛇口、东华能源、大众公用、中国宝安、京能清洁能源、康得新、华电能源、浙商中拓、华能国际、厦门港务、康美药业、辽宁成大、大北农、新疆众和、九州通、中国建材、牧原股份为上市公司，其余发行人均为非上市公司。
?本周首次发行公募债券的发行人包括苏州园区、浦口城建，其余发行人均有评级历史。苏州园区所在区域财政实力较强且平衡性好；浦口城建是江苏省南京市浦口区城投，所在区域财政实力有限。投机级发行人中，部分发行人存在评级虚高风险。其中阳煤非煤业务负担重，苏沙钢股东支持力度有限，沪城建整体看存在自由现金流缺口，国际港务规模较小且盈利能力不强；鲁钢铁债务负担沉重；花园和九州通盈利空间较窄，而且短期流动性压力较大，中南院、富通、三安和美兰机场持续存在自由现金流缺口；宝安集自身盈利能力弱，短期周转压力偏大，桂建工、东华能源和中拓内生偿债能力很弱，债务负担沉重。
?本周永续中票有17义乌国资MTN001、17陕煤化MTN002、17华侨城MTN003、17济西城投MTN002、17广物控股MTN001、17蓉城地铁MTN002、17陕延油MTN001、17西江MTN003、17绵阳投控MTN001、17中南院MTN001、17成交投MTN001、17淮安开发MTN002，发行条款统计见附表4。发行人均为非上市公司，强制付息条款中分红条款约束力并不强。总的来说，目前永续债条款对于不在首个赎回日赎回债券的约束力较强，但能否按期赎回并支付利息仍取决于发行人主体资质；递延支付利息约束条款并不是很强，发行人按时足额偿还利息很大程度上与其再融资能力、需求及维护资本市场形象动力更为相关。因此目前永续债的债性强弱总体上与主体资质息息相关，信用资质强的主体出于再融资需求、维护资本市场形象动力强，选择首个赎回日赎回债券及按期支付利息的可能性较大。
?本周发行人中，越秀租赁主体评级于17年7月由AA上调至AA+。此外，陕延油近年来投资支出规模大，持续存在自由现金流缺口导致债务负担快速增长，内生偿债能力较弱；海正由于药品供货不足导致部分客户流失，16年净利润亏损，同时受到欧盟药品出口限制以及辉瑞可能撤资的影响；平顶发展债务增长较快，同时当地财政平衡有所恶化。
注
本文所引为报告摘要部分，报告原文请见2017年8月16日中金固定收益研究发表的研究报告《中金公司*许艳, 姬江帆:信用分析周报*中国短期融资券及中期票据信用分析周报》。
相关法律声明请参照：